離岸中心建設對人民幣國際化作用明顯

如果要將一個海外的人民幣金融體系催發成熟，需要有足夠的深度和廣度。因此，未來的關鍵是如何完善和深化海外人民幣市場。只有這樣，才符合建立人民幣離岸中心的初衷。

鑒于人民幣國際化步伐加快，近期關于人民幣離岸中心競爭的話題開始多了起來。新加坡、倫敦均表達出要參與人民幣離岸中心建設的意愿。簡單地說，業務是指為非居民提供的以非本幣為交易貨幣的金融服務。經驗表明，離岸中心對于推動主權貨幣國際化的作用不可小覷。

以美元來說，非居民在使用美元進行貿易和投資的過程中，通常不是通過美國的金融機構和美國國內的金融市場完成的，而是在美國以外的國際金融中心，比如說倫敦的歐洲美元市場實現的。從全球美元存款市場看，截至2008年末，美國居民在國內和海外的美元存款總規模分別為11.74萬億美元和1.52萬億美元，占比分別為88.5%和11.5%；而非居民的美元存款在美國境內和海外的總規模分別為8090億美元和2.58萬億美元，占比分別為24%和76%。這說明，盡管美國居民將美元存款主要存放在國內，但是非美國居民的美元則主要存放在海外市場。

實際上，從上世紀80年代開始，非居民在海外金融機構的美元存款規模就一直比在美國境內金融機構的存款規模大。到2009年，前者達到后者的3-4倍。從全球美元債券市場看，我們也發現了類似的情況。相關統計表明，在2008年末，非居民共計發行了3.64萬億的美元債券，美國居民持有了其中的9200億美元，而非居民的持有額則高達2.74萬億美元；我們還發現，這些交易中，有3.2萬億美元是在離岸市場完成的，在美國境內的交易額僅為4400億美元，占比僅在12%左右。

離岸中心在日元國際化的發展過程中也發揮了巨大作用。日本政府于1986年12月正式建立了東京離岸市場，通過較寬松的管制和政策優惠，東京離岸市場為非居民提供進行日元投資或籌資的平臺，刺激國際投資者進入離岸市場，擴大在離岸市場上的日元金融產品交易。1986年到1990年，非居民的日元交易量從192億美元迅速增加到2150億美元，占非居民交易貨幣結構的比重也從21.6%上升到43.4%。1990年，在日本出、進口額中，以日元結算的比重各為37.5%和14.5%，分別比1980年提高了8.1和12.1個百分點；在全球外匯儲備中，日元的比重為8.0%，超過英鎊的3.0%。

離岸中心對于人民幣國際化來說，意義重大。目前，中國資本項目還沒有完全開放，這就對境外人民幣投資境內造成了一定困難。但另一方面，對于發展中國家而言，貿然開放資本項下管制風險極大，亞洲金融危機就是實例。而在這一次危機期間，特別是在美國實施量化寬松政策之后，為了防止熱錢流入、維護本國經濟穩定增長，很多發展中國家采取了資本管制措施。

既然現在還不宜全面放開對資本項下的管制，人民幣國際化又需要可以全面兌換，面對這一兩難，利用離岸中心就具有特殊的意義：在資本項下仍須管制的背景下，跨境貿易等在境外形成的人民幣長頭寸可以匯集到離岸中心，并以某種形式和境內建立聯系，形成回流安排。這一安排的關鍵之處在于建立對回流管道與回流數量的控制，即回流調控機制。其中，官方的回流的管道可以是境外指定的一家或數家銀行與內地人民幣銀行形成固定的人民幣清算安排；市場的管道可以是各類企業、機構在香港籌措人民幣資金調回境內使用。

實際上，這正是我國香港人民幣離岸中心建設的基礎。2009年7月人民幣跨境貿易結算試點開始后，內地與香港就開始了積極互動：2010年2月，香港金融管理局根據實際情況調整了政策，放寬了對人民幣的限制。2010年7月，中國人民銀行與中銀香港簽署新《關于人民幣業務的清算協議》，再次放寬離岸人民幣業務范圍，香港人民幣離岸市場進入快速增長期。至2011年5月，香港市場人民幣存款余額約為5500億元。香港跨境貿易人民幣結算規模不斷攀升，2011年一季度達到3108億元。

在股票市場方面，匯賢的表明香港人民幣離岸市場與資本市場的更緊密聯系。人民幣債券市場迅猛發展，截至2011年5月末發行總量達到1,072億元。在傳統業務快速推進的同時，香港的新型業務也不斷涌現。人民幣保險產品在香港市場熱賣，人民幣在逐步增多，結構性存款產品日益增加。離岸即期市場上人民幣的每日交易量已經飆升至約13億美元，人民幣遠期產品平均每天的交易量已達到大約4億美元。

未來是否可以在香港之外成立新的人民幣離岸中心，是目前理論界和實踐中討論的焦點。如何看待和評估未來人民幣離岸中心的發展，我們認為可以從三方面進行考慮。

第一，更多的人民幣離岸中心有助于促進人民幣國際化。目前，人民幣國際化主要集中在跨境人民幣使用上，特別是貿易結算的使用方面。如果未來新加坡成為人民幣離岸中心，其對于擴大人民幣在國際貿易結算中的使用范圍無疑是具有積極作用的。

實踐表明，如果一國能夠成為某一地區或者全球的最終消費市場，那么該國貨幣成為貿易結算貨幣的可能性就大。美國經濟是典型的消費經濟，由于美國是世界產品的最終消費市場，因此推動了美元向境外的流動；相反，日本盡管也是世界經濟大國，但由于一直強調貿易立國，日本始終沒有成為吸納世界或者區域產品的最終市場，因此日元在國際市場的可接受程度較差。

東盟是中國重要的貿易伙伴，雙邊貿易規模不斷增長，2010年雙邊貿易總額達到近3000億美元。同時，中國在和東盟貿易交往中，一直處于逆差，2010年逆差達到了160億美元。中國在東盟地區已經開始扮演“最終市場提供者”的角色。如果新加坡成為人民幣的離岸中心，人民幣通過貿易渠道流入東盟地區的渠道就會更加順暢，對于促進東盟各國國對人民幣的接受和使用將起到推動作用。隨著中國——東盟自由貿易區的如期建成，中國和東亞各國的貿易規模一定會持續擴大，人民幣完全具有在這一自貿區內廣泛使用的潛力，這無疑是人民幣真正走向國際化的又一里程碑。

第二，不同的離岸中心發展應有不同的功能。香港在發展離岸人民幣業務方面，雖然并不享有專利地位，但卻有四個優勢。

一是體制優勢。香港管轄權相對獨立，具有“一國兩制”的政治優勢，兩地協作機制順暢，有利于管控人民幣跨境使用中的各類風險。

二是先行者優勢。香港早于2004年就已經開始經營人民幣業務，市場上人民幣產品已經多元化發展，由簡單的存款產品，到結構性存款、存款證、人民幣計價的、保險產品。

三是規模優勢。2011年第一季度，香港人民幣結算量達3100億元。盡管人民幣跨境貿易結算的國家和地區范圍不斷擴大，香港在這一領域的占比仍維持在60%的較高水平。存款規模逼近6000億元。

市場估算，今年底香港人民幣存款有望突破1億萬元。人民幣資金池初具規模，為香港展開各類人民幣業務創造了有利條件，不僅人民幣債券市場會日益成熟，而且也為人民幣等資本市場業務開展奠定了堅實的基礎。

四是關聯優勢。目前內地透過香港的轉口貿易占12.8%，有近4000億美元，而以新加坡為例，內地透過新加坡的轉口貿易只占1%，約300億美元。不單在貿易方面，內地企業在香港的數目也是新加坡的20倍，這意味著未來內地企業更傾向于在香港籌資。在可預見的未來，香港會成為人民幣的海外融資中心和借貸中心。

新加坡建設人民幣離岸中心也有自身的獨特優勢。比如說，其為外匯交易中心的地位在香港之上。根據統計，目前新加坡是全球第四大外匯交易中心，而香港則排名第六。目前是人民幣不可交收交割外匯合約 NDF市場的日成交量約為30-40億美元，是重要的海外人民幣交易市場，而新加坡在該市場的占比就達到了80%，領先優勢明顯。由此可見，未來新加坡可能成為人民幣的交易中心，和香港人民幣融資中心相互協調，共同促進人民幣的國際化。

第三，無論是香港還是未來的人民幣離岸中心，發展仍要依靠市場的成熟度。比如說，我們發現，現在香港的人民幣數量增加得非?？?，人民幣存款已突破5000億元，但人民幣投資產品還主要限于債券產品，規模只有1000多億元，與存款相比仍然有限。也就是說，如果要一個海外的人民幣金融體系成熟下來，需要足夠的深度和廣度，不單單在資金來源方面要有上升，更重要的是在資金運用上也要增加。不能簡單依賴于回流大陸，更要實現在全球范圍內投資運用的多元化。

推而廣之，無論是未來在新加坡、倫敦還是其他地方建設人民幣離岸中心，其關鍵都在于如何完善和深化海外人民幣市場，因為只有如此，才符合建立人民幣離岸中心的初衷。